2017-2025電力行業(yè)發(fā)展結構展望：火電成本仍具優(yōu)勢
火電長(cháng)期仍將作為主力電源，火電成本仍具優(yōu)勢。大火電機組燃煤效率高，具備成本低、效率高、穩定性強等多重優(yōu)勢。
用電保持景氣
經(jīng)濟增長(cháng)、電能替代、新能源車(chē)普及，這三駕馬車(chē)驅動(dòng)用電量穩步提升。
經(jīng)濟增長(cháng)是用電量增長(cháng)**驅動(dòng)力：對1991-2016年歷史數據進(jìn)行線(xiàn)性擬合顯示，不變價(jià)GDP每增加1億元，驅動(dòng)發(fā)電量增加約0.08億kWh。而電能替代加速，新能源車(chē)普及改變交通能源消費，貢獻電力消費邊際增量。
結合近三年庫存周期、房地產(chǎn)周期和信用周期來(lái)看，當前至2018年將處于下行周期。
基于對宏觀(guān)經(jīng)濟整體走勢及對后續GDP增速的預測，我們預測傳統發(fā)電量保持較高增速：其中，“十三五”期間預計將保持在6%左右，“十四五”期間保持在5.5%左右。
與此同時(shí)，電能替代穩步推進(jìn)，貢獻用電需求增量。發(fā)改委規劃到2020年實(shí)現電能占終端能源消費比重達到約27%電力“十三五”規劃進(jìn)一步明確，到2020年電能替代新增用電量約4500 kWh。2017上半年已完成替代電量717億kWh，全年實(shí)現替代電量1500億kWh可期。以2017年電能替代完成率為基準，預計2017-2020年替代電量每年新增約1000億kWh，CAGR達44%;由于“十三五”期間電能替代普及度較高，“十四五”增量空間減少。
新能源汽車(chē)市場(chǎng)2015年正式啟動(dòng)，未來(lái)十年發(fā)展空間廣闊。
基于對新能車(chē)增長(cháng)及年用電量的假設，預計2017-2020年新能源汽車(chē)每年新增用電量約100億kWh，2020年年用電量達400億kWh。預計“十四五”新能源汽車(chē)用電量年均增速將達到36%， 到2025年年用電量超過(guò)1300億kWh，新能車(chē)后續電能需求持續釋放。
2017-2020年，電能替代穩步推進(jìn)，新能源汽車(chē)加速推廣，二者共同驅動(dòng)國內發(fā)電量增速逐年增加。2017年，國內發(fā)電量增速預計為6.2%，2020年達到7.1%。預計“十四五”期間發(fā)電量增速將逐漸下滑，但仍高于5%。
水火基礎電源地位穩固
“十二五”期間大型水電集中投產(chǎn)，裝機實(shí)現跨越式增長(cháng)。不過(guò)，受水電開(kāi)發(fā)資源有限、生態(tài)環(huán)保等原因限制，“十三五”水電增量顯著(zhù)回落。預計2017-2020年每年新增常規水電裝機分別為1000、570、454和1435萬(wàn)kW。
結合對常規水電和抽水蓄能裝機的預測，我們認為，截至2020年，中國常規水電裝機達3.4億kW，抽水蓄能裝機0.4億kW，裝機總體穩步增加，增速回落。
水電“十四五”期間仍有增長(cháng)空間，考慮可供開(kāi)發(fā)流域減少，我們對新增水電裝機保持中性估計。
截至2016年年底，中國在運核電機組35臺，裝機總量3363萬(wàn)kW。
“十三五”期間國內核電投產(chǎn)約0.3億kW，到2020年中國核電裝機達0.58億kW。根據在建核電機組目前情況及擬建項目的推進(jìn)速度，預計2020年核電裝機將達0.48億kW，低于規劃要求。電力發(fā)展“十三五”規劃提出期間核電新開(kāi)工0.3億kW以上，根據目前項目核準和開(kāi)工進(jìn)度，保守估計不到0.2億kW核電機組可在“十四五”期間投產(chǎn)。
中國核電利用小時(shí)數在2014年及以前均維持在7700小時(shí)以上，2015-2016年電力需求增長(cháng)放緩以及發(fā)電裝機過(guò)剩導核電利用小時(shí)下降。2017年1-9月，核電利用小時(shí)數為5379小時(shí)，同比提升144小時(shí)。由于中國用電需求回暖、裝機增速放緩以及核電積極參與市場(chǎng)化電量交易，預計未來(lái)幾年利用小時(shí)數有望實(shí)現持續回升。
“十二五”期間風(fēng)電高增長(cháng)，裝機總量從2010年的30GW增加至2015年年底的128GW。電力發(fā)展“十三五”規劃：2020年，國內風(fēng)電裝機將達210GW以上;截至2017年9月，風(fēng)電裝機已達157GW，預計2020年風(fēng)電并網(wǎng)裝機將達230GW，超過(guò)規劃標準。
2015年搶裝造成棄風(fēng)限電嚴重，加之市場(chǎng)對于風(fēng)電補貼下發(fā)存在擔憂(yōu)情緒，2016、2017年風(fēng)電裝機投產(chǎn)較少，預計2018年起風(fēng)電裝機增速恢復;平價(jià)上網(wǎng)實(shí)現后裝機增長(cháng)有望提速，目前預測偏謹慎。
“十二五”期間風(fēng)電新增9800萬(wàn)kW，新增裝機集中在“三北地區”，當地消納能力低疊加外送電通道配套不足導致棄風(fēng)率高企，2016年西北五省(除西藏外)合計棄風(fēng)率達到33.34%?！笆濉逼陂g多舉措改善棄風(fēng)率，國家電網(wǎng)公司規劃2020年將棄風(fēng)率控制在5%以?xún)取?br />
受益棄風(fēng)限電持續改善，預計風(fēng)電利用小時(shí)數在2021年之前將小幅抬升。
光伏電站主要分為集中式光伏電站和分布式光伏電站兩種。集中式光伏長(cháng)期為國內光伏裝機主力，分布式光伏裝機2017年開(kāi)始爆發(fā)。截至2016年年底，國內集中式光伏電站裝機達6710萬(wàn)kW，分布式光伏裝機為1032萬(wàn)kW，集中式光伏電站為國內光伏裝機主力。分布式光伏成本持續下降，用戶(hù)側經(jīng)濟性凸顯。
2016年，火電利用小時(shí)**低，煤電裝機過(guò)剩亟待緩解。16部委聯(lián)合發(fā)文，“十三五”期間停建和緩建煤電1.5億kW，淘汰落后產(chǎn)能0.2億kW以上。電力“十三五”規劃指出，到2020年力爭煤電裝機控制在11億kW之內，占比降至55%。
考慮煤電供給側改革進(jìn)展，預計2017-2020年煤電裝機增速顯著(zhù)回落，每年新增容量約為0.25億-0.3億kW，截至2020年，煤電裝機總量控制在10.56億kW，實(shí)現規劃目標。
再考慮部分“十三五”期間停建、緩建項目被推遲到“十四五”投產(chǎn)，我們判斷2021年、2022年投產(chǎn)迎來(lái)小高峰，之后幾年新增容量將穩定在0.3億kW。
“十三五”規劃2020年燃氣發(fā)電裝機達到1.1億kW，預測氣電裝機年均增速為10%-11%;2025年氣電裝機達到1.77億kW。
火電主力電源地位不變，受益用電需求回暖發(fā)電量穩步增長(cháng)?！笆濉逼陂g火電發(fā)電量年均增速約6%，2020年，火電發(fā)電量預計達到55000億kWh?！笆奈濉逼陂g火電發(fā)電量年均增速約5.2%， 2025年，火電發(fā)電量將超過(guò)70000億kWh。
發(fā)電量增長(cháng)裝機增速放緩，火電利用小時(shí)逐年抬升。預計2018-2020年每年火電利用小時(shí)數年均增加超過(guò)100小時(shí)，“十四五”利用小時(shí)數增速放緩，但仍保持上升勢頭，2025年，火電利用小時(shí)數重回4800小時(shí)以上。
火電成本仍具優(yōu)勢
2016年，煤電平均標桿電價(jià)0.3644元/度。煤電平均標桿電價(jià)與水電基本相當，略低于核電，比氣電、風(fēng)電、光伏發(fā)電等具有明顯價(jià)格優(yōu)勢。
大火電機組燃煤效率高，具備成本低、效率高、穩定性強等多重優(yōu)勢。
參考煤電聯(lián)動(dòng)公式，測算國內煤電電價(jià)上調幅度在0.73-2.29分/度。
預計煤電聯(lián)動(dòng)帶來(lái)的上網(wǎng)電價(jià)上漲不傳導至終端銷(xiāo)售電價(jià)，煤電電價(jià)上調部分或由中間環(huán)節消化。
發(fā)改委發(fā)布“關(guān)于**深化價(jià)格機制改革的意見(jiàn)”中，提出將健全煤電聯(lián)動(dòng)機制;當前的煤電聯(lián)動(dòng)機制只考慮了煤炭和電力之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。有效的長(cháng)效機制有利于解決電力企業(yè)長(cháng)期盈利穩定性的問(wèn)題，這可能建立在電力供給側改革、煤電一體化、電力市場(chǎng)化改革等一系列改革基礎上。
假設燃料成本占火電發(fā)電成本的64%，估算不同煤價(jià)及供電煤耗情景下的煤電發(fā)電成本區間約0.26-0.33元/度。五大發(fā)電等上市公司60萬(wàn)kW以上燃煤機組占比超過(guò)50%，具備成本競爭優(yōu)勢。
神華集團與國電集團重組為國家能源投資集團，其煤炭、電力資產(chǎn)均占國內總產(chǎn)量的15%，煤電聯(lián)營(yíng)有望穩定集團內部火電資產(chǎn)盈利能力。
水電、核電高分紅維持類(lèi)債特性
長(cháng)期看，水電企業(yè)新增在建工程規模減小，預計資本金支出減少，進(jìn)入現金回流期，有望維持高比例分紅。
隨著(zhù)市場(chǎng)電占比的提升，水電平均上網(wǎng)電價(jià)呈下降趨勢;下半年火電電價(jià)上行預期將為水電電價(jià)提供較強支撐。
水電標的推薦：長(cháng)江電力、湖北能源、桂冠電力、華能水電。
中國核電在運營(yíng)17臺機組裝機容量1434萬(wàn)kW，在建8臺機組合計裝機容量928.8萬(wàn)kW;“十三五”期間資產(chǎn)規模64%增長(cháng)空間，年均約20%業(yè)績(jì)增速。
新能源設備、運營(yíng)雙增長(cháng)
風(fēng)電、光伏裝機大幅增長(cháng)。1-9月，國內新增風(fēng)電并網(wǎng)容量970萬(wàn)kW，累計容量同比增長(cháng)13%;新增光伏裝機容量3800萬(wàn)kW，較2016年年末新增46%，其中分布式電站增長(cháng)400%。
2017年前三季度棄風(fēng)棄光大幅緩解，棄風(fēng)率同比下降6.7個(gè)百分點(diǎn);棄光率同比下降3.8個(gè)百分點(diǎn);11月，國家能源局印發(fā)《解決棄水棄風(fēng)棄光問(wèn)題實(shí)施方案》,推動(dòng)解決風(fēng)光消納。
從新增裝機布局看，光伏由西北地區向中東部地區轉移的趨勢更加明顯，分布式光伏就地消納，盈利能力有望進(jìn)一步增強。
申萬(wàn)宏源 劉曉寧 葉旭晨 王璐/文
作者為2017年賣(mài)方分析師評選水晶球獎電力公用行業(yè)**名
